عالم الشركات الناشئة

نموذج مالي للجولات الإستثمارية

المؤسسين أحرار فيما يفعلونه في شركتهم لحين دخول المستثمرين. وهذا تحول وتطور طبيعي للشركة من كونها شركة ناشئة إلى شركة ناضجة. في هذه المرحلة المفصلية يحتاج المؤسسين للتأكد من أن الاتفاقية التي يخططون لإبرامها مع المستثمرين لا تحتوي على مفاجأت غير متوقعة في المستقبل. وأيضاً، وهذا الأهم، يحتاجون معرفة ما الذي سيحصل لحصصهم في المستقبل. بناءاً على طلب أحد الزملاء قمت بإعداد نموذج مالي لمتابعة حصص المؤسسين بعد دخول المستثمرين. وفقاً لثلاث محطات استثمارية (دين متحول + جولة مرحلة البذرة + جولة المرحلة أ). واحببت أن اشارككهم الملف لاقتناعي بأهميته. كما وسأقوم بشرح طريقة استخدامه وأهم النتائج التي ستظهر فيه، في هذا المقال.

المدخلات

الشكل التالي يوضح صفحة المدخلات وهي مقسمة إلى أربعة أقسام، قسم لحصص المؤسسين ووعاء أسهم الموظفين، قسم للدين المتحول، قسم لجولة البذرة، قسم للجولة أ. في الفقرات التالية سيتم ايضاح معاني الأقسام وطريقة ادخال المعلومات في كل قسم.

1) حصص المؤسسين ووعاء أسهم الموظفين

النموذج يعتمد تقسيم حصص المؤسسين إلى قسمين رئيسين: المؤسسين الحاليين، وحصص الموظفين أو المؤسسين المستقبليين. لاحظ أن القيم المذكورة هنا هي عبارة عن أسهم وليست قيم نقدية. ولكون سهم الشركة لا يمكن تجزيئه، بمعنى لا يمكن أن تملك نصف سهم، ولتسهيل عملية توزيع الحصص يقترح أن يكون عدد الأسهم كبير مثلاً مائة ألف أو مليون سهم.

النموذج افترض وجود خمسة مؤسسين، وكون أسهم الموظفين جزء منها مخصص وآخر غير مخصص، أي أن هناك جزء من أسهم الموظفين تم توزيعه لبعض الموظفين. في حالة وجود عدد أقل من المؤسسين أو عدم تخصيص جزء من اسهم الموظفين أو عدم رغبة المؤسسين بتخصيص اسهم للموظفين يمكن تخصص عدد (صفر) اسهم. ستلاحظ أن النموذج يسمح لك في الجولات الاستثمارية التالية زيادة وعاء اسهم الموظفين بإضافة عدد أسهم جديدة.

القاعدة العامة هنا، كمؤسس للشركة، يفضل أن تقوم بتخصيص جزء من الاسهم للموظفين بنسبة تتراوح بين 5 إلى 15%، لمساعدتك في استقطاب الكفاءات وتعديل حصص المؤسسين في المستقبل. لا يوجد ما يمنعك من اصدار اسهم جديدة في الجولات المستقبلية كما أشرت سابقاً، ولكن سيلزمك اقناع والحصول على موافقة المستثمرين أو مجلس الادارة. كون الحصص التي ستصدر حينها ستؤدي لتقليص حصصهم.

2) الدين المتحول

اعدادات الدين المتحول مكونة من جزئيتين: شروط التمويل والمستثمرين. في شروط التمويل هناك ثلاثة بنود رئيسية عادة ما يتم وضعها في التمويل: سقف التقييم، الفائدة على مبلغ الاستثمار، والتخفيض.

سقف التقييم هي القيمة التي يتم الاتفاق عليها في العقد والتي سيقوم المستثمرين بشراء حصصهم وفقاً لها بغض النظر عن قيمة التقييم في الجولة التالية. بمعنى لو تم الإتفاق على سقف 3 مليون ريال، وكان تقييم الجولة التالية 4 مليون، فإن المستثمرين في جولة الدين سيقومون بشراء اسهمهم وفق التقييم 3 مليون وليس 4 مليون التي سيشتري بها مستثمري الجولة التالية.

الفائدة على مبلغ الاستثمار، هي الفائدة التي سيحصل عليها مستثمري جولة الدين على مبلغ الاستثمار. في السعودية ولكون معظم المستثمرين يلتزمون بضوابط الشريعة، لا يتم وضع فائدة على مبلغ الاستثمار. الفائدة قابلة للمفاوضة وعادة ما تكون بين 15 و 30% للشركات الناشئة، وقد تزيد بحسب الخطورة.

نسبة التخفيض هي قيمة التخفيض الذي سيحصل عليه مستثمري جولة الدين عند شراء أسهم الجولة التالية. للتبسيط، لو كان سعر السهم ريال، فحصولهم على التخفيض يعني أنهم سيحصلون على السهم بسعر 80 هللة. هذه النسبة تتراوح بين 20 و 25% بحسب خطورة المشروع.

عادة ما يطلب المستثمرين سقف للتقييم وقيمة للتخفيض. ويحصلون على أيهم أقل عند تحول الدين في الجولة الاستثمارية التالية. في صفحة التقرير من الملف يتم احتساب قيمة السهم وفقاً للتخفيض وللسقف بناءاً على التقييم المتوقع للجولة التالية. أدناه تجد صورة الجدول.

في جدول المستثمرين قم بتحديد أسماء وقيم الاستثمار لكل مستثمر وتاريخ تحويلهم للمبلغ. تاريخ التحويل سيكون مهم فقط في حالة وجود فائدة على المبلغ لتحديد تاريخ بدء احتسابها. ولاحظ أن القيم هنا بالدولار أو الريال وليست عدد أسهم.

3) جولة البذرة والجولة أ

في جولة البذرة قم بادخال البيانات المذكورة حسب توقعاتك. تاريخ اقفال الجولة، سيهمك فقط لاحتساب الفائدة على قيمة الاستثمار في جولة الدين المتحول. في جزئية زيادة وعاء أسهم الموظفين يمكنك ادخال عدد الاسهم الجديدة التي ترغب في اصدارها وإضافتها لوعاء اسهم الموظفين. وكذلك هو الحال في الجولة أ.

4) التقرير

بادخال المعلومات ستكون النتيجة بالشكل التالي.

أساليب التقييم: المفاوضة

نبدأ أساليب التقييم بأسلوب المفاوضة. وهو الأسلوب الأهم، ويستمد أهميته من كونه الأسلوب الأمثل في المراحل الأولى للمشروع، ولأنه أيضاً الذي يتوجب أن تبقيه في ذهنك عند استخدامك للأساليب الأخرى مستقبلاً. فكما أن المستثمرين ينظرون للمشاريع كفرص لتحقيق عوائد، ويحتسبون معدلات العوائد المتوقعة. سيكون هذا الأسلوب لمراقبة حصتك في شركتك وضمان أن دخول أي مستثمر لن يكون على حساب تقليص عمر الشركة عما تخطط له. حصتك التي تبدأ شركتك وأنت تمتلك 100% منها، تتقلص بدخول المستثمرين، هذا التقلص سيستمر طالما أنك تطلب المستثمرين أموالاً إضافية. شبهه بحرق الوقود لتسيير عربتك، هدفك ليس فقط الوصول إلى المحطة النهاية ولكن الإبقاء على نسبة مرضية ومجزيه وقت الوصول. تتناسب مع مجهوداتك وتضحياتك خلال الرحلة.

سيبدأ المقال بشرح مفهوم المفاوضة وأهدافه، ثم كيفية تقييم الفكرة ورفع قيمتها. بعدها تحديد متى ولماذا تتوقف عن إضافة القيمة للفكرة. وأخيراً، الحصص المؤجلة كأسلوب بديل عندما لا يتم الوصول لإتفاق. الشكل التالي يحدد المرحلة الرئيسية التي يتم فيها الإعتماد على المفاوضة بشكل رئيسي. مع ملاحظة أنه وكما ذكرنا، أسلوب المفاوضة سيستمر معك في المراحل اللاحقة كمعيار مراقبة صحة النسب الممنوحة والمتبقية في الشركة.

شكل 1: أسلوب المفاوضة

المفاوضة

لعدم إمكانية تقييم الشركة، يقوم أسلوب المفاوضة على محاولة تسويق نسبة معينة من الشركة وطرحها للإستثمار. هذه النسبة يتم تحديدها بناءاً على دراسة لإحتياجات الشركة المستقبلية للتمويل، لضمان الإبقاء على حصص مجزية للمؤسسين تحفزهم على البقاء في الشركة والمساهمة في بنائها وتحقيق أهدافها. سبق لنا التحدث عن هذا الموضوع (فهم المستثمر) والجدول التالي يوضح ملخص متابعة الجولات الإستثمارية وتأثير إنخفاض القيمة على المؤسسين والشركاء:

جدول 1: متابعة الجولات الإستثمارية وتأثير إنخفاض القيمة على المؤسسين والشركاء

كمعدل، لا يتوجب أن تتجاوز النسبة الممنوحة للمستثمرين الغير متفرغين في المشروع أكثر من 25% لكل جولة رئيسية. مع مراعاة أنه كلما إنخفضت النسبة الممنوحة في المراحل كلما كان هناك مساحة لتدارك الأخطاء (لو وقعت)، أو تجاوز عقبات غير متوقعة، دون أن يكون ذلك على حساب حصة المؤسسين وقت التخارج. بمعنى لو تم منح 25% في مرحلة قبل البذرة، واكتشف الفريق أن المنتج يحتاج إعادة بناء، فإنهم لن ينتقلون للمرحلة التالية وبالتالي أي جولة جديدة، ستقلل من قدرة الشركة للوصول إلى مراحل أبعد، أو ربما منعت الشركة من عمل جولة أخيرة تضاعف قيمة الشركة. تذكر أن 25% من شركة في مرحلة قبل البذرة ستعطيك 200,000 ريال، ونفس ال 25% في الجولة ج ستعطيك 20,000,000 ريال.

بطبيعة الحال خطتك وتفاصيلها خاصة بك، وليست للعرض على المستثمرين. ستحتاج لتحديد احتياجك المالي والأهداف والإلتزامات المطلوب إنجازها لبلوغ المرحلة التالية. ثم تقرر بناءاً على مفاوضتك وتحدثك مع المستثمر هل ستقبل بكامل المبلغ منه لحظتها، أو ستقوم بإنجاز بعض الأهداف لرفع قيمة الشركة قبل إدخاله. ستجد أن هناك أمور بسيطة وقد تكون غير مكلفة تعد من الإلتزامات الأساسية الواجب تحققها قبل الإنتقال للمرحلة التالية، كتسجيل الشركة، ترتيب سجلات المصاريف، عقود الموظفين، الخطط المالية، خطة تطوير المنتج. أيضاً، يمكنك رفع قيمة الفكرة بإنجازها وتطويرها وهذا ما سنتحدث عنه في الفقرة التالية.

تقييم الفكرة ورفع قيمتها

عند التفاوض لبيع شيء تحتاج إبتداءاً معرفة قيمته. المشروع في أبكر مراحلة مجرد فكرة تدور في ذهن شخص ما. وهنا يأتي السؤال كيف يمكن تقييم هذه الفكرة. والجواب لا يمكن تقييم الفكرة المجردة طالما أنها لم تنفذ. الجدول التالي يلخص ذلك بوضع قيمة للفكرة والتنفيذ:

جدول 2: تقييم المشروع بناءاً على الفكرة*

* القيم هنا تقديرية وتهدف لتوضيح العلاقة بين الفكرة والتنفيذ. 

تحدثنا في مقال سابق عن القيمة التأسيسية للمشاريع، وحاولنا تقدير قيمة الجهد الذي يوضع في تنفيذ الفكرة (المقال). بتعبير آخر، الجدول السابق يحاول تلخيص مدى قدرة الفريق أو الشركة على تحويل الأفكار إلى واقع. الأفكار مستمرة ومتغيرة، أما قدرة الفريق على التنفيذ والتطوير فهذه ثابته وهي ما تعطي قيمة للشركة، أو تضيف قيمة للفكرة. ما يبحث عنه المستثمر في النهاية الشركة التي تستطيع تحويل الريال المستثمر فيها إلى مائة أو ألف أو مليون ريال، وليس تلك التي تتحدث عن أفكار ومستقبل مبهر دون تنفيذ.

المشاريع التقليدية والمشاريع الإبتكارية

هنا نحتاج لملاحظة أننا سنكون أمام نوعين من المشاريع: المشاريع التقليدية المعتمدة على الإستثمار في الأصول والمعدات، والمشاريع الإبتكارية المعتمدة على العقول والأفكار. المشاريع التقليدية ولكون الإستثمار في الأصول فإن مستوى خطورة المشروع بالإمكان قبولة لوجود الأصول التي بإمكان المستثمر وضع يده عليها في حالة فشل التنفيذ وبيعها في أسوء الأحوال. لذلك قد يكتفي المستثمر  بدراسة الشركات العاملة، وتوضيح الثغرات الموجودة في السوق حسب رؤيتك وفريقك، وكيفية قيامكم بسد تلك الثغرات واختراق السوق. لتطمينه وإثبات معرفتك وفريقك بالسوق والمنتج.

أما المشاريع الإبتكارية ففي حالة الفشل فإن المستثمر قد لا يجد ما يمكنه بيعه أو الإستفادة منه لتعويض خسارته بالتالي فإن مستوى الخطورة أعلى ويصعب تحمله. لذلك قد تجد صعوبة في إقناع مستثمر يقبل بالدخول في الفكرة وهي لا تزال في ذهنك أو على الورق. بالتالي يفضل القيام بعمل منتج أولي  (Minimum Viable Product – MVP) قبل العرض على المستثمر. هذا المنتج الأولي، لا يجب أن يكون منتج كامل، بل منتج يحتوي على ابسط الخصائص المساعدة في اختبار الفكرة وقياس تقبل الناس لها. كما أن نسبة المخاطرة عالية عندما كان المشروع فكرة، فإن تحويله إلى منتج أولي يقلل من المخاطرة، استخدام العملاء يقللها أكثر، تحصيل عوائد مقابل الخدمة يقللها أكثر وهكذا.

لاحظ أنه حتى في حالة تمكنك من الوصول إلى مستثمر في مراحل مبكرة (الفكرة مثلاً) فإن مستوى المخاطرة سيرفع من تكلفة الإستثمار عليك. قد تقنع أحد أصدقائك بالدخول معك بقيمة 50,000 ريال ولكنه قد يطلب 30%، بينما لو أصبح لديك عملاء، قد تستطيع الحصول على ضعف المبلغ مقابل 10% من الشركة. لذلك إسأل نفسك، إذا كان يمكنك البدء بالتنفيذ دون المستثمرين فهذا أفضل. وإذا تمكنت من جلب العملاء والبيع دونهم فهذا أيضاً أفضل. فهذه الإنجازات ترفع من قيمة شركتك وتقلل من تكلفة التمويل عليك.

التوقف عن الإضافة للفكرة وإدخال شركاء

لاحظ أننا زعمنا بأنك تستطيع رفع قيمة المشروع وتطويرها ذاتياً. لو كنت مقتدر مالياً، ويمكنك الإستمرار في التطوير ورفع قيمة الشركة إلى مالا نهاية، لماذا تشرك الأخرين معك؟ والجواب سببين: أولاً، توزيع المخاطر فهما كان مشروعك متميز وفكرتك رائعة إلا أن هناك احتمالية لأن لا تسير الأمور كما تتمنى، وبالتالي سيكون من الأفضل لك عدم وضع كل رهاناتك في سلة واحدة. وثانياً، المستثمرين في الغالب لا تقتصر مساهمتهم على المال فقط، بل يضيفون بعداً آخر للنظر للفكرة والشركة ويفتحون لها الأبواب ويساعدونها على تسريع تحقيق أهدافها. لذلك حتى وإن شعرت بأنه بإمكانك الإستمرار دون إدخال مستثمرين، فكر مرة أخرى بما سيضيفه المستثمرين للشركة وادخلهم قبل أن تكبر الشركة عليهم أو تصبح عوائدها غير مغرية لهم (راجع مقال فهم المستثمر).

الحصص المؤجلة

في حالة عدم الوصول إلى تقييم مرضي للطرفين يمكنك استخدام الحصص المؤجلة كـ (SAFE – Simple Agreement for Future Equity أو KISS –  Keep It Simple Security) وهي أدوات تمويليه يتم من خلالها تمويل المشروع مقابل حصص مستقبلية مستحقة بقيمة أقل حسب نسبة يتم الإتفاق عليها. مثلاً، تمويل 100,000 ريال مقابل تخفيض بنسبة 20% من قيمة الجولة القادمة. بالتالي في الجولة القادمة وعند دخول مستثمرين وعمل دراسة للشركة وتقييم لها، يحصل الممول على حصص بسعر أقل من سعر الجولة ب 20%. وهذا تبسيط، فهذه العقود تحتوي على اشتراطات وآليات للتنفيذ وبالتالي وعند حاجتك لإستخدامها انصحك بإستشارة متخصص قانوني لحفظ حقوقك وحقوق شركتك.

نكمل في المقال القادم بإذن الله،،

أساليب التقييم: القواعد العامة لتقييم الشركة الناشئة

أنهينا في السلسلة السابقة (تقييم الشركات الناشئة)، التعرف على مفهوم التقييم وإدارة مصالح الأطراف ذي العلاقة. في هذا المقال سنبدأ السلسلة التي ستركز على الجانب العملي من عملية تقييم الشركات الناشئة. موضوع هذا المقال سيكون مراجعة وتلخيص لأهم المعادلات التي سبق شرحها في السلسلة السابقة، وسنحتاجها في القيام بعملية الإسثتمار. كما وسيعرج على أهم الأخطاء المتعلقة بالجوالات الإستثمارية، وكيفية تفادي حصول جولات انخفاض القيمة (Down rounds) للشركة.

معادلات التقييم الأساسية:

التقييم ابتداءً عملية حسابية، ولذلك ستجد المعادلات الرياضية في كل منعطف من منعطفات الموضوع. في هذا الجزء سأسترجع معكم أهم المصطلحات والمعادلات التي تم الإشارة لها بشكل سريع في السلسلة السابقة. احتفظ برابط هذا المقال لتعود إليه بين الوقت والآخر، متأكد بأنك ستحتاجه عند بدء مفاوضاتك مع المستثمرين.

1) التقييم قبل وبعد الجولة الإسثتمارية

قيمة الشركة قبل وبعد الجولة الإستثمارية (دخول أموال المستثمرين للشركة) تختلف. تذكر أن قيمة الشركة قبل المال هي قيمة الشركة الصافية. أي أنها تمثل قيمة مساهماتك وشركائك وما تم إنفاقه فيها. بعد دخول المستثمرين تتغير القيمة وتزيد بما يعادل المبلغ الذي تم ضخه من قبل المستثمرين. لذلك هذه المعادلة تتخلص بثلاثة متغيرات، وهي: قيمة الشركة قبل المال، مبلغ الإستثمار و قيمتها بعد المال.

معادلة 1: احتساب تقييم الشركة بعد المال

التقييم قبل المال كما وأن سبق وأن ناقشنا لا يساوي بالضرورة قيمة الشركة التأسيسية (قيمة الأصول والموجودات في الشركة). عند دخول المستثمر، قيمة السهم تزيد لتعكس أداء الشركة والفرص المستقبلية المتوقع تحقيقها بناءاً على إنجازات المؤسسين السابقة. عادة ما يقوم المستثمرين بالمفاوضة على تخفيض تقييم قبل المال للحصول على حصة أكبر من الشركة.

2) نسبة المستثمر الجديد

بعد الإتفاق على تقييم قبل المال ودخول المستثمر الجديد، فإنه سيحصل على حصة من الشركة. هذه الحصة يتم احتسابها حسب المعادلة التالية:

معادلة 2: احتساب نسبة المستثمرين الجدد

لاحظ في المعادلة السابقة أن مبلغ الإستثمار يقسم على التقييم بعد المال، وليس قبل المال. وذلك لأنه هي القيمة الجديدة للشركة.

3) حجم الشركة

في بعض الأحيان لا يتم الإفصاح عن التقييم بشكل مباشر، بل يتم الإشارة إليه ضمنياً. كأن يقول لك المستثمر، سأعطيك مليون ريال مقابل 25% من الشركة. غالباً، وخصوصاً في الشركات الناشئة، يقصد بذلك أن المبلغ سيذهب للشركة (لزيادة رأس المال) وليس لك أو احد الشركاء شخصياً. المعادلة التالية تساعدك على حساب تقييم شركتك في هذه الحالة:

معادلة 3: تحديد قيمة الشركة بمعلومية مبلغ الإستثمار والنسبة الممنوحة

ولمعرفة قيمة الشركة قبل المال يمكن استخدام (المعادلة 1) مع التعديل:

معادلة 1.1: احتساب تقييم الشركة قبل المال

4) معيار إنخفاض القيمة

بدخول المستثمر الجديد وإصدار حصص جديدة له، تنخفض قيمة حصص المؤسسين والمستثمرين الحاليين بما يعادل نسبة المستثمر الجديد. وبالتالي بمعرفة نسبة المستثمر الجديد يمكن معرفة المتبقي من نسب المستثمرين السابقين. المعادلة التالية (نفس معادلة 2) توضح نسبة انخفاض قيمة المستثمرين السابقين.

معادلة 4: احتساب معيار انخفاض القيمة

في المثال أعلاه، يتوضح أن تقييم قبل المال هو 3 مليون. لو افترضنا أن الحصص موزعة مناصفة بين شريكين، ستصبح حصة كل شريك قبل الإستثمار 50% وتعادل 1.5 مليون ريال. بدخول المستثمر الجديد أصبحت حصة الواحد منهم تعادل 1.5 ÷ 4 = 37.5%، هذا بالإحتساب بشكل مباشر. يمكننا الوصول إلى نفس النتيجة لو طبقنا معيار الإنخفاض. حصة الشريك 50%، وبدخول الشريك الجديد، انخفضت بنسبة 25%. أي أن نسبة الشريك المؤسس أصبحت تعادل 50% × (1-25%) = 37.5%.

5) تحديد سقف الاستثمار

في المراحل المبكرة، يهم صاحب الشركة الناشئة المحافظة على أكبر قدر من الحصص، وعدم التفريط بها بغير وجه حق. لذلك المعادلة التالية ستساعدك في تحديد سقف الإستثمار أو المبلغ الذي يتوجب عليك عدم تجاوزه في الجولة الإستثمارية لضمان المحافظة على الحصة المستهدفة لك.

معادلة 5: تحديد سقف الإستثمار

على سبيل المثال، لو كان تقييم شركتك قبل المال 2 مليون ريال، وأنت لا ترغب بإعطاء أكثر من 20% للمستثمر الجديد، يمكنك حساب سقف الإستثمار بقسمة 2 مليون ÷ 4 = 500,000 ريال. وكما ويمكنك حسب التقييم المستهدف بحسب المبلغ المطلوب بإستخدام ذات المعادلة مع التعديل. فلو فرضنا أن مبلغ الإستثمار الذي تحتاجه هو 350,000 ريال، والنسبة التي ترغب بمنحها هي 13%. سيكون تقييم الشركة قبل المال = 350,000 × 7 = 2,450,000 ريال.

أخطاء التقييم للشركات الناشئة:

القائمة التالية توضح أهم الأخطاء التي يقع بها رواد الأعمال أثناء قيامهم بتقييم شركاتهم:

1. إعطاء حصص عالية للمستثمرين الأوائل. عادة ما يقع المؤسسين في الأيام الأولى تحت الضغط، والحاجة للحصول على التمويل، فيمنحون حصص للمستثمرين الأوائل دون التفكير بأبعاد هذه الحصص. على سبيل المثال، قد تمنح صديقك الذي وافق على تمويل النموذج الأولي لمشروعك ب 10,000 ريال 25%. هذه النسبة تعني أن قيمة الشركة في ذلك الوقت كانت 50,000 ريال. فلو جاء مستثمر بعده بأشهر ستجد صعوبة في إقناع الأخير بأن قيمة الشركة مثلاً أصبحت 300,000 ريال أو أكثر. لتفادي هذه المشكلة يفضل أن يتم إستخدام أداوات التمويل التي لا تتطلب تقييم كالقروض، أو عقود الحصص المؤجلة.
2. تضخيم التقييم في الجولات المبكرة. على عكس الإشكالية السابقة، قد يحصل مع المؤسسين العكس. فقد يأتي عليهم مستثمر (قليل خبرة) أو متحمس ويقوم بالمبالغة في تقييم الشركة بشكل مبكر. مثلاً، مستثمر يضخ مبلغ 200,000 ريال مقابل 5% في شركة لا تزال في مرحلة الفكرة أي أن قيمة الشركة أصبحت 4 مليون ريال. ولأن المؤسسين سيحتاجون لمبالغ إضافية خلال فترة قصيرة، قد يجدون صعوبة في إقناع مستثمرين خبراء في الدخول في الشركة على تقييم أعلى، وبالتالي قد يحصل انخفاض لقيمة الشركة ويخسر المستثمر الأول.
3. التقييم قبل نضوج الفكرة وتجربتها. وهذا يحدث عندما يتم تقديم التقييم على اختبار السوق وتجربة المنتج مع العملاء المحتملين. الأمر الذي قد يؤدي في حالات للتقليل من قيمة الشركة، عند عدم اخذ تجربة المستخدمين وقابليتهم للشراء في التقييم. أو إعطاء الفكرة وتوقعات السوق وزناً أعلى مما يجب فيتم المبالغة في قيمة الشركة. في الحالة الأولى المؤسس خسر حصصاً أكثر مما يجب. أما في الحالة الثانية فعند فشل التوقعات، سيرجع المؤسس للمربع الأول وسيقع تحت ضغط مطالبات المستثمرين والسيولة المتوفرة لتحقيق أهداف سيكون تحقيقها أصعب، خصوصاً مع الحاجة للإختبار وإعادة التجارب.
4. عدم استيعاب الرابط بين مبلغ الإستثمار والحصص وقيمة الشركة. في المعادلات السابقة ركزنا على فهم التقييم من عدم جهات، ولاحظنا أن التقييم ومبلغ الإستثمار والحصص مترابطة بشكل وثيق. لذلك انتبه من بدء المفاوضات مع المستثمرين قبل أن تعي ما تطلبه وانعكاسه على باقي العناصر. مثلاً، عندما تطلب 200,000 ريال مقابل 5% هذا يعني أن قيمة الشركة سيصبح 4 مليون. وعندما تقول بأنك تطلب 500,000 على 1.6 مليون قيمة قبل المال يعني أن حصة المستثمر الجديد ستكون 24%. تأكد من القيمة، والنسبة والمبلغ المطلوب منطقيين، وأنك جاهز للإجابة على أي استفسار حيالهم.
5. الإفراط في التركيز على قيمة الشركة. يضيع بعض المؤسسين الكثير من الوقت في مفاوضات مع المستثمرين للوصول إلى تقييم مستهدف معين. لا جدال حول أهمية المحافظة على حصص المؤسسين بقدر المستطاع، ولكن يتعلم المؤسسين الخبراء بمرور الوقت أن يضعوا المستهدف في مجال بدل أن يكون قيمة واحدة. فعلى الرغم من أهمية الحصول على افضل تقييم، إلا أن إضاعة الوقت في المفاوضة قد يأتي على حساب أمور أهم كتطوير المنتج وبناء العلاقة مع العملاء. وربما حتى التجهيز للجولة التالية.
6. التركيز على التقييم فقط. المؤسسين أحياناً يركزون على التقييم كونه بنظرهم يعادل الحصص. والتي كلما كانت أكبر وقت التخارج كلما كانت عوائدهم أكبر. ولكن هناك أمور قد تعادل في أهميتها التقييم، وقد تكون أعلى أهمية وهي بنود التعاقد. والتي يكون فيها شروط لحماية المستثمرين، أولوية في التسييل، أو التحكم في قرارات مجلس إدارة الشركة. ربما سنتحدث عن هذه في سلسلة أخرى تتناول الأمور القانونية والتعاقدية للشركات الناشئة.

جولة انخفاض قيمة الشركة (Down Round):

تحدث جولة إنخفاض القيمة عندما يقبل المؤسس، تقييم أقل لشركته من قيمتها في آخر جولة إستثمارية لها. بمعنى آخر أن قيمة الشركة انخفضت خلال الفترة بين الجولة السابقة والجولة الحالية. ضعف التخطيط وسوء إدارة النقد هما اهم مسببات انخفاض قيمة الشركة. فما يحدث أن المؤسس يعود للمستثمرين في شركته بعد عدة أشهر ويطلب مبالغ إضافية. في هذه الحالة قد لا يكون المؤسس قد حقق أي إنجازات جوهرية، وبالتالي، ولو كان محظوظاً، قد يتم تقييم الشركة بذات التقييم السابق (Flat round) أو تخفيض قيمة شركته (Down round). كلا الحالتين تأثيرهم سيء على حصته حيث أنها ستنخفض. وكذلك على المستثمرين الذين قد يفقدون الحماس للشركة.

لتجنب الوقوع في جولة إنخفاض القيمة، تأكد من أنك وضعت خطط محكمة لإدارة التدفقات النقدية، ومعها أدوات للتحكم بمعدل حرق النقد (Burn rate). حاول تجنب المصاريف الثابته والعقود طويلة الأجل متى ما كان ذلك ممكناً. تأكد من حصولك في الجولة الإستثمارية على نقد يكفيك على الأقل لمدة 18 شهر. وابدأ التخطيط للجولة الإستثمارية التالية فور إقفالك للجولة الحالية. من ضمن مهام التخطيط للجولة التالية، وضع معايير للأداء تساعدك على الوصول للمرحلة الإستثمارية التالية، هذه المعايير يجب ان تكون واضحة وقابلة للقياس.

الجولات الإستثمارية وأساليب التقييم المقترحة:

شكل 1: ملخص للجولات الإستثمارية والمستثمرين وأساليب التقييم المقترحة

من المقال القادم، بمشيئة الله تعالى، سنبدأ دراسة أساليب التقييم.

للإستزادة حول هذا الموضوع انصحك بالرجوع إلى كتاب (دليل المؤسس: تقييم الشركة الناشئة – انجليزي)

تقييم الشركات الناشئة: فهم المستثمر

ركزنا في المقالات السابقة على الشركة الناشئة والمؤسسين، فتحدثنا عن اساليب التقييم التقليدية، وكيف تتم المحاصصة عند تأسيس الشركة الناشئة، ثم انتقلنا لقياس مدى جاهزية الشركة للاستثمار، واخيرا تناولنا موضوع ادارة الاسهم وإصدارها في الجولات الاستثمارية. هذا المقال سيكون الاخير قبل البدء باستكشاف وتجربة اساليب التقييم للشركات الناشئة. المحطة الأخيرة ستكون في محاولة فهم الطرف الأخير من معادلة الإستثمار وهو الممول. العلاقة بين المؤسسين والمستثمرين معقدة بعض الشيء، فهي تبدأ وهم خصوم، وبمجرد أن يتم الاتفاق تتحول إلى شراكة وعمل لتحقيق مصالح مشتركة. والرسالة الأساسية لهذا المقال أن التفاهم والإتفاق من البداية يحقق مصلحة الطرفين. صفقة الاستثمار يتوجب النظر إليها كبداية شراكة وليست بعملية تبادل تجاري يحرص الطرفين على الحصول على فائدة لحظية اكبر ولو كان ذلك على حساب مصلحة الطرف الآخر أو العوائد المستقبلية.

نظرة المستثمر الجرئ للمشروع

تختلف الزاوية التي ينظر المستثمر والمؤسس للمشروع من خلالها. المؤسس بحكم عيشه للحلم بشكل يومي، وطبيعته المتفائله وربما تعلقه العاطفي بالمشروع، يدفع للنظر والتركيز على الجوانب الإيجابيه من مشروعه. أيضاً ولكونه هو مالك المشروع، قد يشعر بالحذر من التفريط وإعطاء حصص تفوق الحاجة. على الجانب الآخر المستثمر، وخصوصاً الجريء، يدرك من الإحصائيات أن نسب فشل المشاريع الناشئة مرتفع جداً. وحتى تلك المشاريع التي تنجح بالوصول إلى خط النهاية، قد لا تكون إنجازاتها متوافقه مع التوقعات. ما قد لا يدركه البعض أن الفرق بين المستثمر الجريء والمقامر شعره، فالأول يدخل في مغامرات محسوبة وبعد تقدير أو إدارك للمخاطر المتعلقه بها، أما المقامر فهو الذي يدخل المغامرة دون إدراك أو احتساب للمخاطر وجدوى دخوله فيها.

شكل 1: مقارنة بين ما يفكر فيه المستثمرين والمؤسسين عند التسعير وتأثيره

يختلف المؤسسين في درجة تفائلهم، وكذلك المستثمرين في درجة تشاؤمهم. الشكل 1 يوضح المنطقتين التي تنطلق منها المفاوضة. دور صاحب المشروع، لكونه البائع في هذه الحاله، أن يحاول استيعاب تحفظات وتخوفات الطرف الآخر أو المشتري (المستثمر). ليجيب عليها أو ربما يقتنع بها. هذه العملية تساعد على إضافة بعض العقلانية على الغير واقعي من أحلام المؤسس. ونتيجة لذلك، يحصل تجاذب بين صاحب المشروع والمستثمر، فكل يرغب بسحب الآخر إلى منطقته. المستثمر إلى منطقة (+) وصاحب المشروع للمنطقة (-). حينها وإن كان الطرفين محظوظين فإنهم سيصلون لمنطقة المنتصف ويحدث الإتفاق. وإن لم يحدث اللقاء، فهذه إشارة أن شهية المستثمر غير مناسبة للمشروع أو للجولة الإستثمارية، أو أن احلام المؤسس غير منطقية، أو أن التواصل لم يتم بالشكل المفترض. لذلك لو حدث عدم الإتفاق، المهم أن يراجع المؤسس نفسه، ويستكشف الأسباب ليتفاداها في مقابلاته القادمة مع المستثمرين الآخرين.

المستثمرين والعوائد

الممولين غير المؤسسين من حيث الدافع للإستثمار ينقسمون إلى قسمين رئيسين: ممولين دوافهم مالية، وآخرون لهم دوافع أخرى كالعاطفة، المصلحة العامة، وغيرها. أصحاب الدوافع المالية هم المنظمات الإستثمارية ومنها رأس المال الجريء والملكية الخاصة. وهؤلاء تواجدهم مهم لدفع عجلة المشروع للأمام ودعم تحول الشركة للإستدامة والإكتفاء الذاتي. المجموعة الأخرى تشمل الأصدقاء والعائلة وهؤلاء غالباً ما يكفيهم رؤيتك تحاول وتنجح، والمستثمرين الملائكيين الذين يجذبهم مجال المشروع ويرغبون بدعمك وأن يعيشوا معك تجربتك لخلق تغيير في المجال، الجهات المانحة قد تكون جهات غير ربحية، خدمة مجتمعية أو منظمات حكومية تسعى لتحريك الإقتصاد الوطني وبناءه. المجموعة الثانية قابليتها للمخاطرة أعلى من المجموعة الأولى وقد لا تنطبق عليها قوانين الإستثمار التقليدية.

في النهاية كلا الفريقين شركاء محتملين، ومن الضروري أن تعرف أهداف شريكك لتعرف ما إذا كنت قادراً على تحقيق طموحاته. المؤسسات الإستثمارية، خصوصاً في المراحل المبكرة تعلم بأن نسبة فشل المشاريع الناشئة عال جداً. ولذلك ولمعادلة المخاطرة وزيادة فرص تحقيق العوائد الجيدة، تقوم بتوزيع الإستثمارات على عدد كبير من المشاريع. ثم دعمها ومساعدة أصحابها، وباستمرار متابعة أداء الشركات. الشركات التي تبدأ بإعطاء مؤشر بأنها تسير بالطريق الصحيح من ناحية النمو وفرص التخارج الجيدة، يتم إعطاءها أولوية في الدعم، وربما تم إعادة الإستثمار فيها مرة أخرى. أما الشركات ذات الأداء المقبول أو الضعيف فإنه يتم محاولة إنقاذها، ولكنها ستكون أولوية ثانية.

ما يتوقعه المستثمر من عوائد

دعم المسثتمرين يفتح أبواب للشركة ويساعدها على تأمين الجولات الإستثمارية التالية. الجدول التالي يوضح معدلات العائد المتوقع على الإستثمار في المراحل المختلفة. سيساعدك في تحديد متى تبدأ بطلب التمويل، وأيضاً في رسم خطة التمويل المستقبلية لشركتك. وهو مقتبس من دورة تعريفية بالإستثمار أقامتها جامعة الأمير محمد بن سلمان للإدارة وريادة الأعمال، يمكن الرجوع لمصدر الدراسة في كتاب (الماجستير المصغر في ريادة الأعمال – انجليزي).

جدول1: العائد المتوقع على الإستثمار في المراحل المختلفة

يلاحظ في الجدول معدلات النسب التي يتوقعها المستثمر في مراحل الإستثمار الخمس. وهي تبدأ من 80% لمرحلة قبل البذرة، وذلك لكونها الأخطر. وصولاً إلى مرحلة الجولة ج وفيها النسبة المطلوبة حوالي 30%. النسبة مركبة، أي أنها تحسب حسب المعادلة التالية: ([1 + العوائد المطلوبة في المرحلة]^عدد السنوات). والنتيجة تكون الرقم المضاعف للمبلغ المستثمر.

استثمر خالد مبلغ 1,000,000 ريال في شركة توصيل، كانت الجولة أ ومن المتوقع أن يتم التخارج بعد خمس سنوات. كم هو العائد الذي يتوقعه خالد من هذا الإستثمار؟

من الجدول 1، نلاحظ أن المضاعف الخاص بالجولة أ في حالة الإستثمار لمدة 5 سنوات هو 7.6، ولذلك فإن المبلغ الذي يتوقع خالد الحصول عليه وقت التخارج هو 7,600,000 ريال.

من المثال السابق، يمكننا البدء بوضع تصور مبدأي عن التقييم والنسبة المرضية لخالد. فلو كان المتوقع أن يكون تقييم الشركة وقت التخارج 20,000,000 ريال، بشرط أن لا تكون هناك جولات استثمارية تاليه للجولة التي شارك فيها خالد. وقت التخارج يجب أن تكون نسبة ملكيته 38%. وهذه تم حسابها بتقسيم مبلغ التخارج على قيمة الشركة وقت التخارج (7,600,000 ÷ 20,000,000). وهذا في الواقع تبسيط لأحد أساليب التسعير التي سنتحدث عنها لاحقاً. صاحب المشروع حينها سيقرر هل 38% مناسبة، هل مبلغ 1,000,000 كثيرة؟ هل يمكن التخارج قبل 5 سنوات؟ هل يمكن تحقيق تخارج بقيمة أفضل؟ هل سيقبل المستثمر بمضاعف أقل لو حل بعض المشاكل الموجودة لديه؟..

أي المشاريع أنت؟

قبل طرح المشروع على المستثمرين ومحاولة إقناعهم، يمكنك مستخدما ما سبق حاسبياً توقع الإجابة التي ستسمعها. فمثلاً لو كان مشروعك:

• للتو أعددت نموذجك الأولي (مرحلة البذرة)،
• تحتاج إلى 1,500,000 ريال للإستثمار،
• 4 سنوات حتى تصل به لمرحلة النضوج،
• وكان تقييم المشاريع المماثلة لمشروعك في الحجم ودرجة النضوج المتوقع وقت التخارج يتراوح بين 10 و 12 مليون ريال.

فإنك بإستخدام المضاعف (6.6×) يمكنك توقع أن المستثمر سيطلب منك بين 99% و 83%، وهي نسبة عالية وستفقد معها السيطرة على الشركة من اليوم الأول. إذا كان ذلك لا يناسبك، قد تحتاج لإعادة النظر سواء بإعادة توزيع التمويل على مراحل إضافية، أو محاولة التجاوز للمرحلة التالية، أو بتغيير الفكرة.

التخطيط للجولات الإستثمارية المستقبلية

مثال خالد مبسط، والحياة أكثر تعقيداً من مستثمر واحد وجولة إستثمارية وحيدة. وعلى الرغم من أنك قد تشعر بأن الوقت لا يزال مبكراً على وضع الخطط بعيدة المدى. إلا أن التخطيط للجولات الإستثمارية ولو بشكل تقريبي وتقديري، ضرورة. أنت مؤمن بأنك قادر على تحويل مشروعك من فكرة بسيطة، قد لا يؤمن بها البعض اليوم إلى شيء كبير ومنافس في المستقبل القريب. في هذه الرحلة وقودك الحصص التي تمنحها للمستثمرين، وفي نهاية المشوار لا تريد أن تكتشف أنك قد استنفذت كل الحصص، ولم يبقى معك إلا القليل الذي لا يستحق تضحياتك وتعبك. بالإضافة للحصص، ستحتاج بالتفكير بالإحتياج المالي ومدى قدرتك تحقيق إنجازات تساعدك على رفع سعر الحصص التي ترغب ببيعها للمستثمرين. وبعد إقفال كل جولة استثمارية، تحتاج أن ترجع للخطة وتحدثها، ثم تحدد التسعير المستهدف للجولة التالية وما يجب عليك إنجازه للوصول إليه.

تأثير عدد الجولات والحصص الممنوحة على الشركاء

في المقال السابق، تحدثنا عن إدارة الحصص ولاحظنا كيف أنه عند إصدار حصص جديدة في الشركة تنخفض حصة الشركاء السابقين أو يحدث لهم (dilution). أنت كونك المؤسس أيضاً ستتأثر. الجدول التالي يلخص تأثير عدد الجولات والنسب الممنوحة في كل جولة على الحصة المتبقية لك.

جدول 2: تأثير عدد الجولات الإسثتمارية والنسبة الممنوحة للمستثمرين على حصة المؤسسين

لو إفترضنا أن الشركة ستقوم بخمس جولات، وقامت بمنح 25% في كل جولة من الجولات الخمس فإنك ستجد حصتك وقت التخارج وقد أصبحت 23.7%. ولو اضطررت لزيادة جولة أخرى ستصبح النسبة 17.8%. عادة ما يفضل أن تتراوح النسبة الممنوحة لكل جولة بين 20 و 30%، وعدد الجولات الرئيسية بين 4 إلى 5 جولات. مع محاولة المحافظة على النسبة، بمحاولة الإنجاز دون طلب التمويل أو التمويل من خلال الشركاء، في المرحلتين الأولى والثانية.

ولأن الحياة معقدة، فإنه نادراً ما يتم منح النسب بشكل متساوي خلال كل الجولات. وعليه سيلزمك إعداد دراسة مبسطة كتلك في جدول 3.

جدول 3: متابعة الجولات الإستثمارية وتأثير إنخفاض القيمة على المؤسسين والشركاء

في الجدول 3 تم إعداد دراسة مبسطة للجولات الإستثمارية الرئيسية ومتابعة تأثير انخفاض القيمة على المؤسسين والمستثمرين. تذكر دائماً المستهدف من جدول 1، وحاول قدر المستطاع أن ترفع قيمة الشركة مع كل مرحلة جديدة، للمحافظة على نسبتك ونسب بقية الشركاء. فكلما زادت قيمة الشركة وقل المبلغ المستثمر في الجولة التالية، كلما كان تأثير انخفاض الحصة أقل على الشركاء.

في الجدول السابق، تم تحديد التسعير التقديري للشركة من خلال قسمة مبلغ الإستثمار على النسبة الممنوحة (في جولة قبل البذرة: 75,000 ريال ÷ 5% = 1,500,000 ريال). والتسعير التقديري قبل الإستثمار هو حاصل طرح مبلغ الإستثمار من التسعير بعد الإستثمار (في جولة قبل البذرة: 1,500,000 – 75,000 = 1,425,000). طريقة احتساب تأثير انخفاض القيمة سبق لنا الحديث عنه في مقال تقييم الشركات الناشئة: إدارة الحصص وأسهم الشركة، ويمكن الرجوع له.

على افتراض أنه تم الإستحواذ على الشركة بقيمة 25,000,000 ريال بعد مرور سنة على الجولة ج احسب العائد على الإستثمار لكافة المستثمرين. مع افتراض أن فترة الإستثمار كانت 7 سنوات للأول، الثاني 5 سنوات، الثالث 3، الرابع سنتين والخامس سنة واحدة. وهل كان العائد مجزياً حسب الجدول 1 في هذا المقال؟

الجدول التالي يلخص الحل. وفيه تم استخدام نسب المستثمرين حسب جدول متابعة الحصص (جدول 3) لإحتساب نصيب كل مستثمر من قيمة التخارج. بعدها تحديد عوائد المستثمرين، تم قسمة إجمالي العائد على مبلغ الإستثمار الأساسي للوصول إلى المضاعف الخاص بكل مستثمر. لاحظ المستثمر الأول حقق 337,500 ريال وبقسمتها على 75,000 ريال أصبح مضاعفه 4.5. أما المستثمر الخامس فحقق 10,000,000 ريال وعند قسمتها على 6,000,000 ريال يكون مضاعفه 1.67.

جدول 4: احتساب العوائد ومضاعف الإستثمار للمستثمرين

ولتحديد ما إذا كان الإستثمار مجزياً للشركاء، فيمكننا الرجوع للجدول 1 وبالمقارنة نجد التالي:

• المستثمر الأول: 7 سنوات، المضاعف المطلوب 61.2× والمتحقق 4.5×.
• المستثمر الثاني: 5 سنوات، المضاعف المطلوب 10.5× والمتحقق 4.22×.
• المستثمر الثالث: 3 سنوات، المضاعف المطلوب 3.4× والمتحقق 1.88×.
• المستثمر الرابع: سنتين، المضاعف المطلوب 2× والمتحقق 1.88×.
• المستثمر الخامس: سنة، المضاعف المطلوب 1.3× والمتحقق 1.67×.

ويمكن استنتاج أن المستثمر الخامس هو الوحيد الذي حقق المستهدف، والرابع فكان قريب من التحقيق. أما البقية فلم يحققوا أهدافهم. بالنسبة للمؤسسين، فإن نصيبهم من العملية هذه 25.7% أو 6,425,000 ريال.

تقييم الشركات الناشئة: إدارة الحصص وأسهم الشركة

بعد أن انهينا موضوعي المحاصصة الأولية للمشروع و تعرفنا على مراحل الإستثمار وجاهزية المشروع لها، سنتحدث اليوم عن عملية إدارة الحصص أو أسهم الشركة الناشئة. ومنه سنبدأ الغوص في عمليات بيع الحصص بين الشركاء أو الأطراف الخارجية، وكذلك عمليات الإستثمار وضخ المال في الشركة. سيكون من المفيد لو تمكنت من تطبيق ما سنتعلمه اليوم على برنامج الإكسل أو ما شابهه. سنبدأ بأمثلة بسيطة ولكن بمشيئة الله تعالى، مع تقدمنا في السلسلة سنبدأ بطرح حالات أكثر تعقيداً، إن دعت الحاجة لذلك.

أذكركم بضرورة التفاعل سواءً بالاسئلة أو النقاش، فذلك يساعدني في إعداد مواد الحلقات القادمة.

الحصص والأسهم في الشركة

السهم هو إثبات ملكية أو حصة في شركة. عادة ما يوزع رأس مال الشركة إلى عدد من الحصص، بحيث يكون لكل سهم قيمة اسمية. إذا كانت الشركة مدرجة في سوق المال فإن الأسهم يتم تداولها وتسعيرها في السوق. الشركات الناشئة تملك اسهم ولكن لا يمكن تداول اسهمها في السوق ما لم تطرح الشركة في السوق العام، وهذا حديث لوقت آخر.

ما يهمنا في هذا المقال، أن عملية إدارة الحصص ومتابعة إصدار الإسهم في الشركة الناشئة مهم. فهي أداة التمويل الرئيسية للشركات الناشئة. وعندما نأتي لاحقاً لموضوع تقييم الشركة فإن ما نعنيه في النهاية هو تقييم سعر الأسهم، وكيفية إدارة الحصص: 1) لضمان حصولك على تمويل، 2) لمساعدة المستثمرين على تحصيل عوائد جيدة، 3) للإبقاء على حصة جيدة للمؤسسين.

عادة ما يتم تحديد قيمة السهم عن التأسيس، وقد يرتفع السهم وينخفض لاحقاً. عند تدول الأسهم لا يمكن للمستثمر شراء جزء من سهم، فالسهم يباع ويشترى بشكل كلي.

في مقال القيمة التأسيسية، توصلنا إلى أن القيمة التأسيسية لشركة محمد، عبدالله وفهد كانت 310,000 ريال، ونسب المؤسسين كانت: فهد 20%، محمد 42% وعبدالله 38%. لو افترضنا أن الشركاء اتفقلوا على أن تكون قيمة السهم 100 ريال. كم عدد الأسهم في الشركة وما نصيب كل شريك منها؟

يمكن حساب عدد الأسهم من خلال تقسيم قيمة الشركة على قيمة السهم الواحد (310,000 ÷ 100 = 3,100 سهم). وبالتالي يكون نصيب كل شريك من الشركاء حسب نسبهم: فهد 620، محمد 1,302  وعبدالله 1,178 سهم.

الشركاء يستطيعون تداول الأسهم فيما بينهم، فمثلاً، فهد بإمكانه بيع 310 سهم أو 10% من الشركة، لمحمد أو عبدالله. هذه العملية تتم خارج نطاق الشركة ولا تؤثر على وضع الشركة أو على النقد داخل الشركة. بمعنى محمد سيدفع مبلغ من المال لفهد ومقابل هذا المبلغ سيحصل على 10% من الشركة لتصبح حصة فهد 10% و محمد 52%.

الأسهم كأداة تمويل للشركة

عندما تحتاج الشركة للنقد فإنه بإمكانها وبناء على عقد الشركاء، إصدار حصص أو أسهم جديدة وبيعها على الشركاء الحاليين أو أطراف خارجية. في هذه الحالة، عدد الأسهم في الشركة يزيد بعدد الأسهم الجديدة، وحجم رأس المال أو قيمة الشركة تزداد. تكون للشركة قيمة قبل إصدار الأسهم تسمى قيمة ما قبل المال (pre-money valuation)، وبعد الضخ يصبح لها قيمة جديدة تسمى قيمة ما بعد الإصدار أو قيمة ما بعد المال (post-money valuation). في المقالات القادمة سيكون هدفنا الوصول إلى تسعير ما قبل المال. بعد ضخ المال يحصل المستثمر الجديد على حصة من الشركة. وتنخفض نسبة الشركاء الحاليين أو يحدث لهم (dilution). هذا الإنخفاض سببه أن حصتهم بعد أن كانت تمثل 100% من الشركة، أصبحت تمثل 100% – نسبة الشريك الجديد.

رغبة من الشركة للحصول على تمويل قيمته 150,000 ريال قامت بإصدار 1,500 سهم بسعر 100 ريال للسهم. ماقيمة الشركة قبل الإصدار وبعد الإصدار وما حصة الشركاء لو:

• اشترى محمد كافة الإسهم الجديدة،
• اشترى خالد (مستثمر جديد) الأسهم الجديدة؟

لنبدأ بتلخيص وضع الشركة قبل أية عملية إصدار جديدة للأسهم. عدد الأسهم كما هو في مثالنا السابق 3,100 سهم، قيمة السهم 100 ريال. بالتالي قيمة الشركة قبل الإصدار (pre-money valuation) تبلغ 310,000 ريال

جدول 1: توزيع الأسهم والنسب قبل الإصدار.

في الحالة الأولى، ومع شراء محمد لل 1,500 سهم فإن عدد أسهمه سيرتفع، ومعها نسبته كما هو متوقع. عدد الأسهم بطبيعة الحال في الشركة سترتفع من 3,100 إلى 4,600، وقيمة الشركة ستصبح 460,000 ريال (post-money valuation). لاحظ في الجدول 2، عدم تغير قيمة حصص عبدالله وفهد، ولكن ونظراً لإرتفاع مساهمة محمد فإن سهمهم في الشركة انخفض من 58% إلى 39%.

جدول 2: توزيع الأسهم والنسب في حالة شراء محمد للأسهم الجديدة.

في الحالة الثانية تأثير إصدار الأسهم وضخ المال يظهر بشكل أوضح. لاحظ أن قيم الحصص للشركاء لم تتغير ولكن نسبهم انخفضت. هذا الإنخفاض (dilution) يمكن حسابه من خلال معرفة نسبة المستثمر الجديد. المستثمر الجديد بدخوله تحصل على 33% من الشركة، وبالتالي الشركاء السابقين والذين كانوا يمتلكون 100% أصبحوا يتشاركون في ال 67% المتبقية. ويمكن حساب حصصهم بضرب الحصة القديمة في (100% – حصة المستثمر الجديد). مثلاً حصة محمد 42% × 67% = 28%.

جدول 3: توزيع الأسهم والنسب في حالة شراء مستثمر جديد للأسهم الجديدة.

تغيير سعر السهم

لو أعدنا النظر في لحظة إصدار الأسهم الجديدة، فإننا نلاحظ أننا اغفلنا عنصر مهم وهو عنصر أداء الشركة ومستوى الخطورة التي وصلت إليه وقتها. لاحظ أن التقييم الذي استخدمناه هو التقييم التأسيسي، والذي كان مبنياً على إجتماعات الشركاء في المراحل الأولية من تأسيس الشركة. في مثال الشركة أعلاه، امتدت تلك الفترة لسنة ونصف، تم تحقيق إنجازات، ومن غير المنصف أن يدخل الشريك الجديد، أو يرفع مؤسس حصته في الشركة بسعر السهم القديم. لا بد وأن يدفع الشخص الجديد سعر أعلى من السعر الذي دفعه الشركاء المؤسسين، نظراً لأن جزء من المخاطر المتعلقة بالشركة تم تجاوزها.

على الجانب الآخر قد يحدث العكس لو كان أداء الشركة غير مرضي أو لا يتوافق مع الأهداف والتطلعات. حينها، قد تتطلب الحالة بيع اسهمهم بالسعر القديم، أو ربما بسعر أقل (down round). وهذه حالة سيئة وقد تصعب على صاحب المشروع الحصول على تمويل مستقبلي، أو قد تنهي حياة مشروعه. ولذلك دائماً كن حذراً عن تسعير مشروعك بحيث لا ترفع التسعير بدرجة لا يمكنك تخطيها في الجولات التالية. سنتحدث عن هذا الموضوع ببعض التفصيل في حلقة قادمة من هذه السلسلة.

يقوم محمد، عبدالله وفهد بجولة إستثمارية للحصول على مبلغ 150,000 ريال. أداء الشركة خلال الفترة الماضية كان جيداً، مما ساعدهم على إقناع مستثمر للدخول على تسعير قبل الإصدار للشركة قيمته 600,000 ريال. احسب حصص كل من الشركاء بعد دخول المستثمر؟

تسعيرة قبل الإصدار تعني أن قيمة الشركة ارتفعت من 310,000 ريال إلى 600,000 ريال. أي أن سعر السهم إرتفع من 100 ريال للسهم إلى 194 ريال تقريباً (سعر الشركة الجديد ÷ عدد الأسهم قبل الإصدار: 600,000 ÷ 3,100). بالتالي فإن نسب الشركاء قبل دخول المستثمر الجديد لم تتغير ولكن قيمتها ارتفعت حسب الجدول التالي.

جدول 4: مقارنة بين نسب وقيمة أسهم المؤسسين عند الجولة الإستثمارية الجديدة – مع إرتفاع قيمة الشركة

الشركة الآن ستصدر أسهم جديدة وتبيعها على المستثمر بالسعر الجديد 194 ريال. أي أن المستثمر سيحصل على 775 سهم في الشركة (قيمة الإستثمار ÷ سعر السهم الواحد: 150,000 ÷ 194). الجدول التالي يوضح تأثير دخوله على نسب المؤسسين.

جدول 5: مقارنة بين نسب المؤسسين والمستثمر قبل وبعد الجولة – مع إرتفاع قيمة الشركة

على الرغم من أن المؤسسين انخفضت نسبتهم في الشركة إلا أنهم في وضع أفضل من المثال السابق. حيث كانت نسبة المستثمر 33% والآن هي 20% فقط، هذا بالإضافة أن الحصة الإسمية لكل شريك تضاعفت تقريباً، محمد مثلاً، كانت حصته 130,200 والآن 252,000 ريال.

ماذا لو كان أداء الشركة غير مقنع والمستثمر عرض تسعير قبل الإصدار 200,000 ريال مع استثماره لمبلغ 150,000 ريال، ماهو التأثير على حصص الشركاء؟

على النقيض في هذه الحالة سعر السهم ولكون قيمة الشركة انخفضت من 310,000 ريال إلى 200,000 ريال، فأصبح 65 ريال (200,000 ÷ 3,100). وبالتالي القيمة الإسمية للشركاء انخفضت.

جدول 6: مقارنة بين نسب وقيمة أسهم المؤسسين عند الجولة الإستثمارية الجديدة – مع إنخفاض قيمة الشركة

الشركة الآن ستصدر أسهم جديدة وتبيعها على المستثمر بالسعر الجديد 65 ريال. أي أن المستثمر سيحصل على 2,325 سهم في الشركة (قيمة الإستثمار ÷ سعر السهم الواحد: 150,000 ÷ 65). الجدول التالي يوضح تأثير دخوله على نسب المؤسسين.

جدول 7: مقارنة بين نسب المؤسسين والمستثمر قبل وبعد الجولة – مع إنخفاض قيمة الشركة

 نظراً لإنخفاض قيمة الشركة، فإن المؤسسين تضرروا من الجهتين، القيمة الإسمية لأسهمهم انخفضت، وأيضاً، وبسبب إرتفاع تكلفة الإستثمار عليهم فإنهم خسروا نسباً أعلى. لاحظ مثلاً محمد تحولت مساهمته من 130,200 ريال إلى 84,000 ريال ونسبته من 42% إلى 24%.

نتوقف هنا ونكمل في المقال القادم إن شاء الله تعالى، دمتم بخير!